行业业绩增速下行压力仍然较大，龙头公司表现亮眼

    在房地产持续调控、基建投资疲弱的背景下，装饰行业整体营收增速从2018年底开始进入下行趋势，2019年上半年为9.19%。同行业公司中，除了金螳螂等4家公司外，其他12家公司2019年上半年营收增速较2018年全年以及去年同期均有所下滑。公装方面，近期央行再次降准以及今年以来地方债发行明显加速，行业流动性有望取得一定程度好转，同时基建边际改善仍然成立，基本面有望向上；住宅装修业务受地产持续调控的影响承压，但由于前期新开工住宅面积仍维持一定增速，新开工住宅的逐步交付有望在边际上提升装修需求空间。互联网家装方面，金螳螂、东易日盛在此领域的拓展或将趋于稳定。预计金螳螂家在2019年或将保持业绩的稳定增长，东易日盛在经历了快速拓展期后，旗下速美超级家有望逐渐进入盈利阶段。

    期间费用率小幅提升，2019年上半年净利润增速持续吃紧

    2019上半年行业整体期间费用率为10.6%，同口径下较前值提升1个百分点，其中销售费用率下降0.1个百分点，管理费用率下降0.1个百分点，财务费用率提升0.6个百分点，研发费用率提升0.6个百分点。装饰行业的财务费用率相较其他建筑板块子行业增长幅度较小，但仍为抬升期间费用率的主导因素。2019年上半年行业整体资产减值损失与信用减值损失共占收入比值为1.0%，与2018年同期持平。大多数公司对于回款力度的加强和现金流的重视是其中的重要因素；另外，由于2018年年底资产减值损失计提较多，部分公司通过保理业务等方式转回部分坏账损失也是原因之一。2019年上半年行业归母净利润增速为-6.7%，同比下降20.1个百分点，与营收增速总体变动方向一致。

    行业回款情况改善，经营活动现金流显著好转，资产负债率有望逐步回落

    2019年上半年装饰行业收现比为0.9154，较前值降低3.73个百分点；付现比为0.9001，较前值下降8.27个百分点，下降幅度高于收现比，与此对应的是行业整体经营性现金流-12.35亿元，同比好转55.12%，其中经营性现金流流入较前值增加69.58%；主因各公司为应对信用收紧的变化，加强回款管理取得一定成效，同时放缓投入资金推进项目建设的进度，从而保证营运资金的周转顺畅。2019年上半年行业资产负债率为62.72%，较前值上升2.92个百分点，达到近三年来的高位，但与2018年年底相比资产负债率仅微幅提高0.3个百分点，我们认为随着行业整体营收增速的放缓、项目回款改善以及信用环境的边际好转，行业将在短期乃至中期内处于资产负债表的修复阶段。

    在地产投资收缩、基建复苏不及预期、行业融资环境收紧的背景下，装饰行业整体营收业绩持续下行，但目前行业经营现金流同比好转，得益于各企业主动加强回款结算。我们认为短期至中期内行业发展战略或仍以巩固回款、实现平稳增长为主，我们更加看好装饰行业营收增速筑底下资产负债表的改善，而行业营收增速真正的触底反弹可能在短期难以看到。目前对于基建投资的政策利好因素有望给部分行业内业绩稳健性较强的标的带来估值提升机会，尤其是因建筑装饰行业业务收入确认与结算的时间差因素，现金流较强的公司仍可在行业低谷期脱颖而出。我们维持对于行业“强于大市”的评级。

    风险提示：我国固定资产投资增速加速下行，行业融资环境未见改善。